Инвестиционная идея в секторе частной медицины
Есть такая профессия – лечить людей. Лечить за большие деньги. Этот вид бизнеса набирает обороты, все компании прекрасно развиваются и имеют высокую маржинальность. Такую маржинальность им помогает поддерживать важная составляющая – Налог на прибыль в 0%.
Перечень видов медицинской деятельности, утвержденный постановлением правительства Российской Федерации от 10 ноября 2011 года № 917 «Об утверждении перечня видов образовательной и медицинской деятельности, осуществляемой организациями, для применения налоговой ставки 0% по налогу на прибыль организаций»
Динамика рынка частных медицинских услуг в следующие 4 года, по прогнозам, вырастет на 30%! Значительно прирастет он, во многом, из-за уровня проникновения частной медицины. Расходы на Здравоохранение в нашей стране составляют более 45 млрд евро, при том что платные услуги – 7,9 млрд. евро., т.е около 670 млрд рублей. И этот кусок пирога будет расти. Поэтому на сектор нужно обращать внимание.
Есть и ложка дегтя – большая часть выручки компаний осуществляется через ОМС. А это очень долгие деньги. Зачастую долги по ОМС достигают миллиарды рублей и весят в дебеторке. Так например есть неофициальная информация что Мать и Дитя может отказаться от ОМС вовсе! А выручка от данного направления высока.
НА нашем рынке есть несколько компаний, представляющих данный сегмент. О некоторых вы знаете.
Данную инвестиционную идею меня побудило сделать неформальное общение с представителем одной из данных компаний. Я не хочу чтобы это видео выглядело как призыв к действию, но назвать компанию должен. Это компания Медси. Дело в том, что я давно наблюдаю за данным бизнесом и Компания Мать и Дитя уже давно в портфеле с неплохим плюсом. Этот бизнес очень устойчив, и даже в период коронавируса, показал хорошие результаты.
Рассмотрим три компании – две из которых публичные (Европейкий медицинский центр и Мать и Дитя), и одна не публичная – компания Медси. Медси это дочка АФК Системы, которая владеет 98,5% акций компани. АФК Система не раз говорила что хочет сделать размещение Медси в 2022 году.
Из разговора мне удалось выяснить, что Медси не будет размещаться в 2022 году, так как не успеет выполнить свои цели на размещение по чистой прибыли. В итоге размещение будет отложено на 2023 год (повторяю это не официальное заявление, а лишь слова представителя компании).
Начнем с Компании Мать и Дитя
Она насчитывает 6 ультрасовременных высокотехнологичных госпиталей и 38 клиник, обладающих мощными диагностическими и терапевтическими ресурсами. Постепенно идет Расширение на восток нашей страны в города милионники. Постепенно она охватывает новые виды услуг – например хорошо подрастает выручка в Онкологии, кардиологии, Хирургии.
Доля ОМС в структуре выручки 16% и постоянно растет. Это может стать проблемой в будущем. Москва и МО основные рынки для компании с 65% общей выручки.
Лапино является базой EBITDA компании – на нее приходится 997 млн рублей. Общая EBITDA по итогам 6м 2021 года составила 3,77 млрд рублей. Хотя компания и развивается, ей удается снижать капитальные затраты! Основные инвестиции были направлены на расширение профилей деятельности «Лапино-2» (таких как стоматология и онкохирургия), завершение строительства нового корпуса «Лапино-4», проектирование строительства нового корпуса «Лапино-3», запуск трех амбулаторных клиник и двух пунктов для забора анализов “MD LAB” в Москве и Московской области, трех амбулаторных клиник в регионах.
Долговая нагрузка пока падает, но нужно иметь ввиду что основные платежи банкам приходятся на 2022 год, и это составляет 1,9 млрд рублей. Поэтому существует вероятность, что долговая нагрузка вырастит.
Развитие компании идет на 2 клиники и 1 госпиталю в год. В 2022 году планируется скачек в 2 госпиталя и 5 клиник. А К 2025 году количество клиник увеличится на 11 шт, а госпиталей на 5 шт. Это даст прирост выручки на 15-20% без учета прироста пациентов, услуг и инфляции.
Также компания планирует открыть в 2022г планирует открыть до 15 лабораторий для сбора анализов в Московском регионе
«Это будет отдельная сеть. Мы в будущем году хотим открыть 10-15 пунктов, но затем будем это масштабировать. Пока только Москва и Московская область. В дальнейшем, если будет востребовано, мы пойдем и в регионы», — CEO и основатель компании Марк Курцер.
Мать и Дитя увеличила выручку на 44% за 9 месяцев 2021 года — до 18 245 млн рублей.
Количество родов выросло на 9% г/г
Количество циклов ЭКО выросло на 21% г/г
Количество койко-дней выросло на 45% г/
Амбулаторные посещения выросли на 17% г/г
Что касается дивидендов, то у компании отсутствует дивидендная политика. Последние 2 года компания выплачивает 50% от прибыли по МСФО. Ранее компания платила около 30% от чистой прибыли.
Распределяются они 2 раза в год. Размер дивидендов постоянно растет, по итогам 2020 года она выплатила 28,8р дивидендов, а по итогам 2021 прогнозные дивиденды составят 37р. Но, так как капитализация также постоянно прирастает – процентный доход в итоге снижается.
Драйверы роста:
1) развитие и проникновение сети в регионе
2) увеличение количества пациентов
3) равитие сети лабораторий для сбора анализов
4) возможное SPO, но пока Марку Курцеру это не нужно
Что касаемо технической картины, то можно заметить бурный рост в 2021 году! Рост по году составил 75%! Сейчас идет стадия накопления с каналом 775р – 900р. Планирую наращивать позицию от 775р. Напомню, что 30% позиции я скидывал на уровне 975р.
Главный конкурент – не публичная Медси. Равнять капитализацию при выходе на IPO будут по конкурентам. Сейчас капитализация Мать и Дитя около 60 млрд рублей.
Европейский медицинский центр – EMC
ЕМС — лидер в сегменте рынка медицинских услуг премиум-класса с самым широким спектром оказываемых услуг. Компания получает выручку в Евро – а значит у нее хорошая диверсификация и устойчивость к рискам.
Основа выручки это онкология, акушерство и гинекология, педиатрия и терапия. По структуре выручки 51% занимает поликлиника, 25% стационар и 19% ОМС.
Компания выделяется самой высокой рентабельностью из-за того, что позиционирует себя в премиум сегменте. Клиника очень дорогая, и, тем самым является лидером по рентабельности EBITDA -40%, в то время, как Мать и Дитя дает 31% рентабельности EBITDA.
ЕМС дает лучшую дивидендную доходность. Корова дает много молока и направляет 100% ЧП по МСФО на дивиденды! В 2021 году дивиденды оставили 109,5р. Но что будет дальше – загадка. Менеджмент не планирует развития или расширения, а сфокусирован на дивидендах.
Компания прошла фазу активных инвестиционных вложений, пик которой пришелся на 2019 год. Этим обусловлено снижение капитальных расходов в первом полугодии 2021 года относительно прошлого года.
Оценка зданий и оборудования компании можно оценить примерно в 15 млрд рублей. Также там есть КЭШ и Гудвилл, что существенно ниже оценки 90 млрд. капитализации Дороговато!
Цена к балансовой стоимости очень высокая P/Bv = 6.4.
В итоге имеет дорогую компанию, с отстутствием роста на данный момент и высокими дивидендами.
После бурного роста – котировки упали на 25%. Видно, что цена удерживается на текущих уровнях , что было уже несколько раз. Это говорит о важности уровня. Еще один позитивный фактор что рядом проходит трендовая линия. Котировки от текущих могут подрости. Хотя до дивидендов еще 9 месяцев и особых драйверов нет!
Медси
Стратегия «Медси» направлена на построение крупнейшей федеральной медицинской сети, сочетающей в себе три основные составляющие: здравоохранение, образование и науку. Компания активно, и даже сказал бы агрессивно развивается. Хотя последний отчет за 3 квартал 2021 года был на уровне прошлого года, нужно иметь ввиду, что рывок в показателях будет.
Долг/EBITDA всего 0,8, а значит темпы роста можно увеличивать. В первом квартале 2022 года будет запущен медицинский центр на Мичуринском площадью в 34 тыс. кв. метров! Сеть активно растет в Московском регионе, а также в крупных городах страны. Компания не только открывает новые клиники, а также закрывает не рентабельные.
Выручка по итогам 9М 2021г. выросла на 26,3% год-к-году. Активно растет посещения клиентов и предоставление услуг. Клиентская база прирастает. В 2022 году будет рывок в площади и открытие новых клиник, как в Москве, так и в крупных городах, таких, как С. Петербург.
Большие средства тратятся на науку и новые виды услуг. Закупается новое передовое оборудование. Возлагаю на данную компанию большие надежды. Увы, пока только через материнскую АФК систему.
Те кто купил систему на проливе 14 декабря большие молодцы, ведь такие возможности дают очень редко. Сам я сфокусировался на ВТБ и Лукойле, а сейчас жалею. Тем не менее, даже текущие цены очень интересны.
Выводы и суть идеи
Сравнивая данные компании напрашивается вывод, что нам интересны те, кто планирует дальнейшее развитие и экспансию. ЕМС не дает конкретных планов и ориентиров, да еще и оценен дороже остальных. Поэтому ее можно рассматривать только в разрезе дивидендной доходности, что не очень интересно.
Мать и дитя и Медси выглядят интересней. С учетом того, что компании бодро развиваются, то оценка в 10 EBITDA не выглядит слишком дорого. Обе компании оценены примерно одинаково. Выход медси на биржу, скорее всего, будет в 2032 году. Конъюнктуру и оценку мы не можем знать, а лишь только предполагать, поэтому ориентиром будет служить Мать и Дитя.
Тем не менее я закладываю рост капитализации к 2025 году 50-100%.
Все три компании показываю хороший темп роста выручки и прибыли. Мать и Дитя и Медси прибавляют лучше. Медси значительно нарастила Capex и ее экспансия смотрится значительно! Так как мы не можем сейчас напрямую инвестировать в нее, лучший способ это заходить через материнскую АФК система, которая неплохо скорректировалась 14 декабря 2021г.
Если оценивать Медси в 60 млрд. рублей, то она составляет сейчас 25% капитализации всей системы. Но там существуют и другие бриллианты: Степь, Бинофарм, Сегежа, МТС, ОЗОН итд. С точки зрения Value актива – система очень хороша. Раскрытие стоимости происходит только в моменты выхода дочерней компании на рынок – так уже было при выходе OZON. Так что на горизонте 2 лет идея интересна. Тк как при капитализации в 235 млрд рублей – стоимость дочерних предприятий тянет на более чем 600 млрд. рублей. Скорее всего идея может сместиться на 2023 год. Я готов ждать.
